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En la última década se ha visto la formación de una serie de burbujas de activos que pasado un tiempo estallaron, con inevitables consecuencias: la de las acciones tecnológicas, la inmobiliaria, la del crédito y la de los commodities. Ahora podría ser el turno de los bonos de los Estados Unidos (de América).

La oferta de estos títulos viene creciendo a niveles récord para que el gobierno de ese país pueda pagar el voluminoso rescate de su economía, sostenida por una fuerte demanda, producto de la denominada “fuga a la calidad” de los inversores (“fly to quality”), que impactó negativamente en los rendimientos de los mismos.

Según Mauro Gini, de FDI (Financial Design Internacional), “los mercados internacionales ven cada vez con más preocupación el futuro de los bonos del Tesoro de Estados Unidos pues de existir algún problema sería absolutamente traumático”.

Los inversores institucionales domésticos y los extranjeros, entre ellos los bancos centrales de Asia, ya tienen miles de millones de dólares (estadounidenses) en deuda del gobierno de Estados Unidos y podrían sufrir enormes pérdidas de capital, llevándolos a vender ante el primer indicio de inconvenientes.

En su última edición, la revista especializada Barron's ha lanzado un contundente “Get out now!” ("¡Salgan ya!") a sus lectores, advirtiendo de notables pérdidas en sus posiciones, en caso de permanecer invertidos en renta fija soberana.

Si los bancos centrales extranjeros e individuos, que tienen más de la mitad de la deuda del gobierno estadounidense por u$s 5.8 billones, de acuerdo con los datos del Tesoro de Estados Unidos, repatriaran los fondos, el dólar (estadounidense) se derrumbaría.

Esta situación incrementaría aún más el riesgo de tener en cartera títulos estadounidenses, pues los inversores pierden cualquier beneficio cuando se pasan a sus propias monedas.

El miércoles de la última semana surgieron señales de una menor demanda de la deuda del gobierno estadounidense, cuando las cuentas extranjeras compraron menos de lo habitual en una colocación récord de u$s 30.000 millones en notas a tres años.

Nadie quiere comenzar una fuga y ver luego cómo sus tenencias pierden valor, pero también es cierto que nadie quiere ser el último en vender y sufrir las mayores pérdidas.

En este contexto, los inversores empiezan a preocuparse de que los precios de los títulos hayan subido muy rápido y las tasas hayan caído en forma abrupta en las últimas semanas (cabe recordar que cuando la demanda desborda a la oferta las adquisiciones impulsan sus precios y disminuyen la rentabilidad que se obtiene).

Si a este fenómeno se suma la amenaza deflacionaria que se cierne sobre la economía mundial, el resultado es esta fiebre por lo aparentemente seguro que amenaza ahora con mostrar su cara más oscura.

Pese a esta evidencia, muchos inversores aún no se han dado cuenta, pero el 2009 viene marcado en el calendario financiero internacional como el Año del Bono.

¿Porqué puede ser una burbuja?

“Es una burbuja porque, en el largo plazo, estos rendimientos bajos son insostenibles. En algún momento la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed, banco central) abandonará sus programas de liquidez de emergencia, y no hay forma de que estas tasas de interés sean sustentables”, opinó Dominic Konstam, jefe de Estrategia con Tasas de Interés de Credit Suisse.

"Tenemos una situación extraordinaria en la que un préstamo a 30 años para el gobierno de EUA paga un 3% y uno para el estado de Ohio paga el 5% libre de impuestos", dijo David Kotok, presidente de dinero Asesores de empresa de gestión de Cumberland en Vineland, New Jersey.

John Hussman, articulista de Barnon’s, concluyó que "con la rentabilidad del bono a 30 años por debajo del 2,5% y del 10 años cerca del 2%, es difícil de creer que los tenedores de los bonos no tengan en mente poder venderlos a un tercero antes de que los precios caigan".

Esta afirmación no es más que un eufemismo para describir una burbuja que podría conducir a pérdidas del 10% en el bono de 10 años y por encima del 20% en el de 30 años en un periodo muy corto de tiempo".

“Gente que ha perdido dinero en acciones, ahora le está prestando al gobierno de EUA a 30 años a un rendimiento de 3%. Estamos empezando a ver niveles muy bajos de rendimientos que, en última instancia, podrían perjudicar a los inversores”, comentó Rick Klingman, director gerente del BNP Paribas.

Esta visión es compartida por Byron Wien, antiguo estratega de Morgan Stanley, para quien las pérdidas podrían ser mucho mayores si se cumple una de sus 10 predicciones para el 2009: al cierre del año, la tasa del bono rondará el 4 por ciento.

Jim Rogers, uno de los ocho economistas a los cuales recurrió la revista (estadounidense) "Fortune" para sus "ocho predicciones realmente espantosas", también alertó sobre la formación "de la última burbuja que puedo identificar en Estados Unidos: los bonos del Tesoro".

David Rosenberg, economista en jefe para América del Norte de Merrill Lynch, que es desde hace mucho un optimista con respecto a los bonos, señaló que, “aunque el mercado ha ingresado en territorio sobrevaluado, es probable que esta condición persista ya que la Fed y los inversores individuales e institucionales emergen como compradores a gran escala, mientras los bancos centrales extranjeros se retiran”.

Según Rosenberg, “la demanda de bonos del Tesoro alcanza ya la fase de burbuja, como las acciones de las firmas tecnológicas en 2000 y los bienes raíces en 2006”.

Las causas y los efectos

Ben Bernanke, el presidente de la Fed está impulsando una política no convencional que los economistas académicos llaman "inconsistente en el tiempo", de mantener las tasas de interés en niveles extremadamente bajos por un período de tiempo largo.

El problema es que si la política monetaria funciona y la economía repunta, la Fed enfrentará presiones para "normalizar" las tasas y reducir la liquidez excesiva a fin de evitar una aceleración de la inflación.

El ajuste que se produciría sobre el mercado de crédito provocaría pérdidas masivas para cualquiera que haya comprado bonos a las tasas de hoy, muy bajas, de 2,25 por ciento.

Distintos analistas encuentran toda una larga serie de razones que hacen que se hace prácticamente imposible no creer que se vaya a tratar de una profecía de inevitable cumplimiento.

Yendo de lo genérico a lo específico, bastaría con que mejorara la propensión al riesgo de los inversores, lo que les llevaría a deshacer el camino andado y sustituir estos activos gubernamentales por otros menos seguros.

Si la economía de EUA recupera parte de su actividad a lo largo del ejercicio, modificando las expectativas sobre inflación y tasas de interés, las ventas podrían llegar en cascada al mercado de bonos.

Si, por el contrario, el entorno continuara siendo débil, “sería el exceso de oferta de papeles para financiar los planes públicos de ayuda los que se llevarían por delante los precios y harían subir las rentabilidades”, afirmó S. McCoy desde el medio español "Cotizalia".

Eso por no hablar de la necesidad de retornos más atractivos para captar dinero en un entorno de competencia por los recursos escasos (el ejemplo más contunden es el fracaso de la subasta del último miércoles en Alemania, desierta en una tercera parte ante la baja tasa ofertada)

El tema es analizado por el "Financial Times" (de Londres, Inglaterra, Reino Unido) la última semana, cuando considera que si el dólar (estadounidense) empieza a ser castigado ante el riesgo de cesación de pagos por parte de Estados Unidos, la amenaza de pérdida de valor de lo invertido traería inevitablemente de la mano una fuerte liquidación de posiciones.

Un espiral por demás peligroso

Sólo para este año se anticipa una emisión de deuda de u$s 2 billones. Cualquier éxodo que se produzca actualmente podría detonar ventas generalizadas.

"No importa quien venda primero, si son extranjeros o locales", dijo Andrew Busch, estratega cambiario global de BMO Capital Markets en Chicago. "Cuando uno venda, el dólar (estadounidense) bajará".

"Existe un riesgo significativo de una rápida pérdida de confianza en la deuda del gobierno de Estados Unidos, y que entonces todo el mundo salga corriendo a la puerta al mismo tiempo", dijo Sacha Tihanyi, estratega de cambios de Scotia Capital en Toronto (Canadá).

Hasta ahora, la compra de deuda estadounidense de parte de extranjeros ha sido considerada positiva para el dólar (estadounidense), dado que ayuda a financiar el déficit comercial estadounidense.

Los últimos datos del Tesoro, a octubre pasado, mostraron que los extranjeros adquirieron u$s 34.670 millones en bonos del Tesoro, un alza desde los u$s 20.740 millones en septiembre.

China y Japón, los dos mayores tenedores de valores del Tesoro de Estados Unidos, con u$s 652.900 millones y u$s 585.500 millones respectivamente, incrementaron sus tenencias en octubre.

Como los inversores primero tienen que comprar la moneda estadounidense para pagar los bonos, esas adquisiciones ayudaron a impulsar a la misma con una ganancia anual de 4.3% contra el euro en el 2008. Se trató del primer incremento desde el 2005, y puso fin a siete años de amplios declives del dólar estadounidense.

Posiblemente sea la próxima, seguramente no será la última

“Como el aprendiz de hechicero, el presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, y su predecesor Alan Greenspan han desatado una serie de burbujas financieras cada vez mayores que no pueden controlar, explicó el articulista John Kemp.

La última reducción de tasas dispuesta por la Fed, junto con la promesa de mantenerlas así por un período extenso, y la amenaza de realizar masivas operaciones con bonos del Tesoro de largo plazo, generan el riesgo de producir la mayor burbuja de todas, esta vez, en la deuda pública de Estados Unidos.

Liderados por Bernanke y Greenspan, los funcionarios han sostenido que es muy difícil y subjetivo identificar las burbujas, y que no es el trabajo de la Fed adivinar las decisiones de asignación de activos de los inversores profesionales.

Incluso si las burbujas pudieran ser identificadas, sostienen, desinflarlas requeriría fuertes alzas de tasas que infligirían un daño generalizado en el resto de la economía.

Al convencer a los inversores de que las tasas de interés seguirán extremadamente bajas por un período largo, la Fed ha hecho que estén más dispuestos a prestar al Gobierno estadounidense por hasta 10 años, por un retorno muy pobre.

Pero hay dos riesgos. Primero, la masiva subida de precios de los bonos y la casi destrucción de los rendimientos se ha producido en el mercado secundario.

El mayor riesgo sería que la Fed esté engañando a los inversores, llevándolos a la mayor burbuja de todos los tiempos.

Rubén Ramallo

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