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Aterrizaje suave... por ahora |
La gran mayoría de la población piensa en blanco y negro. Pero, a veces, la realidad es gris, como en los “soft landings” o aterrizajes suaves. El soft landing actual es difícil de interpretar porque se apoya en la mayor intervención histórica de las autoridades de Estados Unidos sobre una recesión real, y no sobre una corrección de una economía en ascenso. El debate actual se centra sobre si salimos o no de ésta, pero ninguno de los dos escenarios es válido. La Reserva Federal nos está mimando para hacer la recesión menos desagradable, pero aún así tenemos que sufrirla, sólo que esta vez más suavemente durante más tiempo. Todavía estamos en un mercado bajista, y veremos nuevos mínimos tanto en uno como en otro lado del Atlántico.
Las últimas tres intervenciones serias de la FED (Bear Stearns, ventana de descuento y GSEs) han ido de menor a mayor, pero el mercado les ha dado cada vez menos relevancia. Fannie y Fredie dispararon el S&P 500 en la apertura del pasado lunes, pero ha estado cayendo desde entonces. Lehman ni si quiera lo ha notado. Compárese con el impacto alcista sobre los mercados en las dos intervenciones anteriores.
Las acciones de la autoridad monetaria estadounidense tan solo han traspasado riqueza de los contribuyentes a los acreedores y, de ahí, a los endeudados consumidores. El estímulo fiscal ha decepcionado, pues sólo ha conseguido impulsar el consumo estadounidense temporalmente, transfiriendo renta a los hogares con mayor propensión al consumo. Además de la burbuja inmobiliaria, el problema de fondo es de comercio exterior; es decir, competitividad externa. Estados Unidos está agotando peligrosamente los recursos monetarios y fiscales, y pronto tendrá que recurrir a la divisa para estimular sostenidamente una economía que no responde a las medidas de política económica actuales. La medicina monetaria y fiscal no cura la enfermedad; sólo alivia su intensidad y los síntomas durante algún tiempo.
Hasta ahora, en los mercados financieros sólo hemos visto ajustes notables en los activos junior: deuda basura, renta variable, y deuda investment grade. Pero el mercado que refleja los mayores flujos económicos, el dólar/yuan, permanece artificialmente estable debido al peg o vinculación a la divisa norteamericana de los chinos. Curiosamente, las otras divisas BRIC (Brasil, India, China e India) se han depreciado significativamente durante el verano, con volatilidad ascendente, pero tras varios años de apreciación mayor. Parece que, salvo en el dólar/yuan, el contagio entre los activos junior se está extendiendo finalmente a los mercados senior: deuda pública y divisas.
El dólar ha rebotado bruscamente en el verano, pero sólo temporalmente como un refugio líquido, ahora que sólo las materias primas agrícolas están aguantando, y otras economías se ralentizan. ¿Dónde si no meter tanto dinero con el petróleo y los metales bajando? China no compra trigo para revendérnoslo. Compra hidrocarburos y minerales para vendernos mano de obra vía productos manufacturados. Naturalmente y como en casi todos los ciclos, los productos agrícolas son los últimos en subir y en bajar, ésta vez porque su demanda marginal depende principalmente de los mercados emergentes y poco de las vicisitudes de las economías maduras.
Todavía está por venir el elemento inflacionista principal, los costes laborales. Tanto el capital (a través de márgenes empresariales) como las materias primas han agotado su ciclo alcista. Ahora le toca al trabajo, pero esta vez no viene internamente, sino de China, bien vía inflación laboral o vía revaluación de la divisa. Desafortunadamente, China quiere su propio soft landing, prefiriendo la inflación laboral a la apreciación brusca del yuan. En cualquier caso, el dólar acabara colapsándose frente al yuan bajo la presión de un déficit comercial insostenible, una política monetaria relajada y una recesión abierta. China, admitirá entonces que sujetar la divisa no evitará su ralentización económica.
Un ajuste notable en la paridad dólar/yuan es necesario para restaurar un crecimiento económico sostenido. La futura revaluación del yuan es de facto inflación laboral para las economías maduras, netamente importadoras de Asia. Inicialmente sólo afectaría a cerca del 30% de los bienes que consumimos (en torno al 10% de la cesta del consumidor), pero se extendería al aliviar a la producción interna (aún después de estrechar los márgenes empresariales en su conjunto), causando inflación tanto en USA como en Europa. Ello también afectaría negativamente a la deuda pública, al menos en términos nominales, pero las primas de riesgo occidentales comenzarían a reducirse, sentando las bases para un nuevo ciclo alcista. Esperamos que esto ocurra en el 2009.
Mientras, los riesgos geopolíticos siguen aumentando conforme la actuación policíaca estadounidense se debilita. Irán y Pakistán son focos calientes retroalimentándose con Irak y Afganistán, respectivamente. Rusia y Argentina han vuelto. De difícil predicción quién y cuándo, pero al menos alguno de los focos debería crear problemas serios para el mercado en algún momento.
La renta variable parece realmente barata pero está al final de la cadena de alimentación. ¿Dónde nos llevarían los factores de valoración (beneficios, tasa libre de riesgo, y prima de riesgo) si el yuan se dispara y un riesgo geopolítico serio explota? Esto no se baraja actualmente por el mercado por lo que tampoco está descontado en los precios.

Etiquetas: conocimiento, memoria, monopolios, multitud, politica.
Si las predicciones son certeras, apuntalar la economía será el primer reto para el demócrata Barack Obama o el republicano John McCain en la Casa Blanca. Eso probablemente situará los recortes de impuestos y el gasto fiscal en lo alto de la agenda de Washington, y relegará a un segundo plano medidas que podrían aumentar los costos de las empresas, como la reforma al sistema de salud y la lucha contra el calentamiento global.
El último sondeo mensual de The Wall Street Journal muestra un panorama sombrío para la economía estadounidense hasta el primer semestre de 2009. EE.UU. se encamina a registrar su cuarto trimestre consecutivo de crecimiento anualizado inferior al 2%, el período más prolongado de bajo crecimiento desde la recesión de 2001.
Los economistas encuestados asignaron una probabilidad de 60% a que EE.UU, caerá en una recesión. Esperan que la economía pierda 19.000 empleos al mes durante un año y dicen que la tasa de desempleo, que subió en agosto al 6,1%, seguirá subiendo a 6,4% para mediados de año, superando su máximo de 6,3% alcanzado durante la pasada recesión.
Los peores momentos se vivirán en los próximos meses, dicen los economistas, cuando las elecciones parlamentarias y presidenciales entren en la recta final. El crecimiento anualizado del Producto Interno Bruto en el cuarto trimestre alcanzaría 0,7%. Hace unos meses, los economistas creían que la economía estaría creciendo a un ritmo mucho mayor en ese lapso.
De aquí a la toma de posesión el 20 de enero de 2009, la situación no mejorará mucho, dicen. El crecimiento anualizado para el primer trimestre ascendería a 1,3%. "El desempleo va en rápido aumento, el efecto de los incentivos fiscales ya se desvaneció, los precios de la vivienda siguen cayendo, así como los precios de las acciones, hay una pérdida generalizada de confianza y las condiciones de crédito son mucho más estrictas. Nada tiene muy buena cara", dice Paul Ashworth de Capital Economics.
Pero no todo son malas noticias. Se espera que la inflación se modere. Los economistas predicen que los precios del petróleo bajarán a alrededor de US$102 por barril de aquí a fines de año, y caerán por debajo de los US$100 el barril para junio de 2009, algo que podría aliviar la presión que están sintiendo los hogares de la nación.
De todos modos, los consumidores probablemente están pasando un mal momento, afectados no sólo por el alza en los precios de los alimentos y la energía, sino también por el deterioro del mercado laboral, el endurecimiento del crédito y la caída en los precios de los bienes raíces.
Los dos candidatos presidenciales han presentado diferentes fórmulas para lidiar con los problemas económicos. El Senador McCain bajaría los impuestos corporativos a 25% de 35%, y mantendría todos los recortes de impuestos de Bush sobre las personas, argumentando que eso ayudaría a las empresas. El Senador Obama subiría los impuestos a las personas que ganan más de US$250.000 y usaría los ingresos para una batería de recortes impositivos para los trabajadores de ingresos medios. Ayudarles a ellos reforzaría más la economía mediante el consumo, dicen sus asesores.
En promedio, los participantes en el sondeo esperan una contracción de 0,1% en el consumo durante el tercer trimestre. Sería la primera caída del consumo en 17 años. Los consumidores siguieron gastando durante la última recesión, para sorpresa de muchos economistas. Esperan un incremento del 0,1% en gasto del consumo en el cuarto trimestre, que coincide con las fiestas de fin de año.
Casi un tercio de los economistas consultados dijeron que la moderación de los consumidores podría demorar años en revertirse, un problema que podría convertirse en una prioridad en la agenda del próximo presidente.
La Reserva Federal ya ha recortado agresivamente las tasas de interés, lo que significa que cualquier otro estímulo futuro podría tener que salir de la Casa Blanca. Pero elegir un rumbo para la política fiscal podría ser complicado. El abultamiento del déficit presupuestario podría restringir los movimientos de la próxima administración. Entretanto, los incentivos fiscales demostraron ser sólo una ayuda pasajera.
La mayoría de economistas —un 66%— dijeron que un segundo paquete de estímulo, que actualmente está siendo debatido en el Congreso y es respaldado por el Senador Obama, no es el paso correcto. La mayoría, como el Senador McCain, es partidaria de extender o hacer permanentes los recortes de Bush.
Entre los economistas que apoyan una nueva ronda de estímulo fiscal, ninguno dijo que éste debería basarse en cheques de reembolso a individuos, como lo haría Obama. Su plan de US$115.000 millones incluye US$65.000 millones en reembolsos y US$50.000 millones en asistencia a los gobiernos estatales y locales y gasto en infraestructura. Obama financiaría los reembolsos con impuestos a las ganancias de las petroleras. McCain dice que consideraría un plan de estímulo económico, pero no se ha comprometido con ninguna propuesta específica.
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